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重振人在海口部落

楼主:萧祈仙 时间:2010-10-20 21:05:28 点击:397 回复:1
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这是中国北方一个温暖的日子,但我们的宝马豪华车里却很凉爽。我们正要驶出陕西省铜川市新建的一座生物柴油厂的停车场。我的两位同伴坐着这种舒适的汽车,在中国各地跑了数千英里路程,实地探访多家小企业――他们的投资者正在寻找的下一个重大增长题材,可能就来自这些企业。


Clare Duan和Tina Yu是在美国受过教育的专业投资人士,效力于在伦敦上市的美国股票市场基金Vision Opportunity China (VOC)。Yu表示:“我们是一个庞大的团队,由在中国出生和长大的研究员和分析师组成,公司明确鼓励大家及早入手调查。在这里能学到很多东西。”


一路上,他们会见了许多新一代的中国企业家,其中许多都受到VOC的扶持。现年34岁的Yu表示:“这些企业家在各自的行当里都是独一无二的厉害人物,是我们想要学习的对象。虽然他们多数不会讲英语,与西方投资者的沟通有时存在困难,但他们都有着传奇般的人生经历。”


她的同事Duan今年25岁,是位满怀热忱、具有无穷活力的投资分析师,负责勘查可能会让投资者在中国栽跟头的财务陷阱,包括梳理企业账簿和调查企业基本经营状况。


以Yu的年龄,还能记得毛泽东后的穷苦年代。她记得去上海的祖父家,她生病发烧了,大人让她下楼排队买西瓜,好给她降温,可她觉得头晕。“我问能不能先回家,吃完午饭后再回来排队,可爷爷奶奶跟我说,‘别洗手,免得把手上的戳给洗没了。’”没有排队的戳,就买不了西瓜。


配给制是老早以前的事了。如今,Yu所在基金在黑龙江投资的一家连锁超市,每个钟头能卖出几百个西瓜。中国消费行业一片兴旺,似乎每个街角都坐落着一间便利店。


在中国筛选优胜者既需要毅力和运气,也需要钢铁般的神经和对细节的高度关注。一上了路,这些挑战立刻变得显而易见。


在谈论着刚刚在铜川市见到的那家公司时,我们遇到了交通大堵塞。数百辆肮脏的卡车堵在了路上。我们一个钟头才走了两英里,终于通过了出问题的路段:一群修路工人正试图填平一个有一幢小屋子大小的坑。我们租来的豪华车(为迎合中国人喜好奢华的品味,这是辆加长车)好不容易才绕开这片混乱,驶入了顺畅的西铜高速路。这条路通向以兵马俑闻名的旅游城市西安。我们加速向南开,但一到市郊又变得寸步难行。我们以蜗牛般的速度经过了一大片建筑工地,几百栋新写字楼、公寓和宾馆正在拔地而起。其中有一些是面向游客的。西安曾是皇朝首都,但如今也是一个工业重镇,许多企业的总部都坐落在这里,沃伦?巴菲特 (Warren Buffett)投资的电动汽车先锋比亚迪(BYD Auto)就是其中之一。


比亚迪是家大公司,但在中国,百度(Baidu)才是流星般耀眼的楷模。与VOC投资的许多公司一样,这家谷歌(Google)的中国竞争对手如今在美国上市,市值达290亿美元。受中国的吸引,英国最著名的投资基金经理安东尼?波(Anthony Bolton)如今已迁居香港。今年4月,他新创立的“富达中国特殊情况信托基金”(Fidelity China Special Situations Trust)募到了4.6亿英镑资金。


在亚洲日益旺盛的奢侈品需求的吸引下,新投资资金大多将投向消费行业。克里斯?拉弗尔(Chris Ruffle)在是一名在中国工作了几十年的英国基金经理,他为马丁可利(Martin Currie)管理的基金都很成功。拉弗尔认为,随着消费信贷水平开始增长,中国将迎来一轮消费热潮。他跟我说:“你还什么都没看到呢!”

尽管存在这种乐观情绪,不少西方机构投资者却都曾在中国受过重创。回首2005年,我与许多分析师及记者一道出席了伦敦亚洲资本公司(London Asia Capital)主办的一次投资中国介绍会。伦敦亚洲资本公司是一家在伦敦股市上市的机构,由一伙伦敦银行家和中国企业家共同掌管。他们承诺要投资多家发展迅速、本身正着手在伦敦上市的公司。


我们看到了大量预测利润的图表。突然之间,伦敦似乎成为中国企业家必去之地(当然,是在伦敦亚洲资本公司的建议下)。与在座的许多记者一样,那些热情洋溢的年轻企业家给我留下了深刻印象,他们大谈怎样教育中国大众,怎样在内蒙建造风力涡轮机。可这场戏到2008年12月就散场了――伦敦亚洲资本公司被摘牌了。


新管理者到任时,发现公司从2006年起就没有正经的账簿。在英国的银行户头里没有一点现金――甚至不够买一张新首席执行官飞往香港的机票。那些令人鼓舞的在伦敦上市的小公司,许多都已消失得无影无踪。


从那以后,新管理层一直在努力理清他们所承继的投资网络。

这是一个发人警醒的故事,但并非孤例。我们热切期盼投资中国,以致很容易就会头脑发热,投资于我们一无所知的公司。VOC进行的投资不到建议量的5%。大部分公司之所以落选,是因为所处行业利润微簿、竞争激烈。这个团队对于投资受到政府公然干预的房地产、银行及大型企业也很小心。

. . .


Yu和Duan做得最成功的投资,大多仰仗一个由友好的财务顾问和风险资本家组成的圈子――渴望在西方上市的企业自会接触这个圈子。但这只是“找对象”的第一阶段。Vision团队的每笔投资都要经过一个缜密的调查过程,分三阶段进行,经常要花好多个月的时间。>
Yu表示:“第一阶段是业务尽职调查。我们采取自上而下的做法,查看公司所处的行业,寻找发展迅速的领域。再看公司的业务模式是否让人感兴趣。第二阶段是财务尽职调查,我们会逐行细看公司的损益表和资产负债表。第三阶段是法律尽职调查。”最后一个阶段会大量使用当地调查人员。这个周密的过程听上去很枯燥,但Duan和Yu正是借此做大的。


Yu在普林斯顿拿到化学博士学位后,投身华尔街,当了一名生物科技分析师。Duan也曾就读于美国的大学,在校时富有数学天赋,每当在外奔波(通常是独自一人),用数周时间跟管理者攀谈、检查账目时,她的数学才能就派上了用场。税务欺诈是个问题。在中国,少纳税得坐牢。但Duan告诉我,许多企业家都很精通利用多家公司和多个账户,系统性瞒报税款。


在最近的一个案例中,她不得不和公司管理者一道拜访12家不同的银行。Duan要求查看一家公司与银行内部记录相对应的账目摘要。“我们想了解这家公司过去是否少交或多交过税,是否存在骗税行为。”董事长用个人银行账户缴纳公司税款(这在中国并不罕见),让事情变得更加复杂。Duan决心摸清转移支付情况,于是建议公司管理者:“我们一起去银行。一家一家银行亲自拜访,看看所有的银行账目清单。假如在我眼前新打印出来的银行清单跟公司交给我们的记录完全吻合,我们肯定会更有信心。”

有一家盈利高得惊人的公司引起了国际上的注意。从账面上看,投资这家公司肯定赔不了。Yuan注意到,该公司的利润率似乎远高于行业平均水平。账目看起来很不赖,业务显得蒸蒸日上,但私家侦探查出了这家公司之所以如此特别的原因。“这家看上去成功的公司在使用监狱劳力,这就是该公司经营利润率很高的原因。通过财务尽职调查,你知道劳动力成本很低廉,但你不知道他们使用的是什么劳动力。即使你去了他们公司,他们也不会带你去监狱。这种时候,就要进行私人背景调查。”


Yu跟我谈到一家备受顾客称赞的钢琴制造企业,该公司财务状况显得很好,似乎很有潜力发展成为这个专业市场上的顶尖企业。顾客的盛赞好比蛋糕上的糖霜。但是“一些顾客并非真正的顾客……可能是他们的亲朋好友,伪装成了顾客。通过我们在当地的人脉,我们和真正的顾客进行了交谈,他们告诉了我们有关这家公司产品质量(很次)的实情,”Yu表示。


我们抵达了在铜川市拜访的那家公司――西安宝润(China Integrated Energy)的另一个前哨。西安宝润从事石油销售及生物柴油冶炼业务,2007年在美国上市,如今市值2.5亿美元。持股64%的创始人高新成的身家由此达到1.6亿美元。Duan和Yu跟我这么提了一句:中国的能源基础设施需要彻底整修,高新成这样的企业家肯定会从中获益。这对1999年才下海经商的公职人员来说很不错。高新成刚下海时,如果没有房地产作抵押,中国国内的银行就不会放贷。于是,西安宝润转而求助于西方的股票投资者。


2006年,西安宝润的营业额为5400万美元。3年后,该公司的营收达到2.8亿美元,利润的复合年增长率达到70%左右。西安宝润如今是中国最大的生物柴油制造商之一,在铜川的新炼油厂将使该公司产能在未来几年内再提高50%。Duan和Yu的顶头上司、VOC董事戴维?本韦(David Benway)估计,中国大概有4万家像西安宝润这样的中小型股企业,他们大多都在以同样惊人的速度发展。


VOC迄今最成功的投资不是西安宝润,而是工业阀门企业圣恺工业 (Shengkai Innovations)。我们下站将走访这家公司。VOC在圣恺工业的投资增值了479%。相比之下,在西安宝润的投资仅增值254%(在短短两年内)。也不是所有的投资都在增值。VOC在中国鸽瑞高级材料集团有限公司(China Gerui Advanced Materials)的投资就折损了97%。


总体上,VOC管理的资产两年内增值了141%。有了这样的投资回报,难怪Duan、 Yu和她们的美国同事本韦以及伦道夫?科恩(Randolph Cohen,基金经理,也是波士顿麻省理工学院的一名学者)当晚赴宴时那么兴高采烈。这是高新成为庆祝新炼油厂开张而举办的宴会,在西安最好的宴会厅之一举行。


菜一道接一道地摆上转桌,川流不息。我最喜欢的是放在一个木制猪形模子里的烤鸡,需要用一把钥匙打开模子。席间上了很多酒――在中国的重要商务宴会上,酒是不可缺少的。后来一位“中国通”告诉我,如果你酒量不好,“对你在中国的事业将是一大障碍”。


很难相信高新成才从商11年。他大部分生涯都在政府部门工作――这在企业家中并不少见。当地军队铁路线为他运输石油,而地方政府合作伙伴确保原料价格稳定,以及与胡椒种植合作社签订协议。西方评论员总喜欢在私人部门和国有大型企业及国有企业之间划一条界线,但在中国,没有政府批准和支持,是做不成什么事的。

对中国吹毛求疵的人最担心的不是这个庞大国家的增长潜力。这不成问题。问题在于公司治理,而核心是党、企业家和投资者这三大核心集团站(不)成一条线。


亚洲公司治理协会(Asian Corporate Governance Association)定期发布公司治理调查报告,维护外部股东的利益。在这些报告中,中国总是排在倒数第三位,仅好于菲律宾和印尼。该协会表示,中国的公司治理情况是在改善,但显然要从很低的基础起步。拉弗尔表示,中国的公司治理情况确实在改善:“20年来,我一直在看中国的账簿,的确有不断改善的趋势。”但在香港等按说很成熟的股市,却存在一些让人不安的做法。中国许多成长型企业都在香港上市。“这些香港公司自己投票表决通过一般授权事项,想干什么就干什么……他们授予自己绕开股东增发20%股票的权利,在增发5个星期后,你发现他们募集资金是为了买下一家航空公司的半数股权,或者用于房地产开发。”


Duan和Yu此外还要摸清企业背后的家族关系。通常,企业高管都与家族控制的外部企业存在财务关联。Duan指出,这是“非常普遍的现象……非常多,超出了我们的想象!”在这种存在“第三方”的结构中,往往是董事长通过名下物业“从你想要投资的公司中抽走资金,注入完全无关的另一家企业”。


北京大学光华管理学院金融学教授迈克尔?佩蒂斯(Michael Pettis)对中国的许多经济和金融政策持批评态度。他表示,中国的财务报告制度存在深刻的结构性问题。“我不想用撒谎这个词,但我认为特别是会计数字经常存在出入,这里面也存在一个人力问题。”也就是缺少人手。“几年前,中国据估计每年需要大约25万名会计师,可实际培养的只有5万名。”

西安宝润等企业是公司治理改革的先锋。选择在纽约上市的高新成在公司董事会设立了三个独立董事席位,并聘用了一流的审计师。


次日,我们再次上路,赶赴天津,这个古老港口生机勃勃,周边净是建筑工地。我们到此走访位于天津空港经济区的圣恺工业。圣恺工业预计,新厂竣工后,其产能将扩大两倍以上。该公司向世界各地的石油和能源客户销售经久耐用的阀门。


我放弃了细数这里的建筑工地上耸立着多少起重机的念头。这片景象令人印象深刻,可佩蒂斯认为,遍及中国各地的非凡扩张景象终将使投资者血本无归。他认为,中国的发展模式,是台湾和日本在战后年代所完善的亚洲扩张模式的共产党翻版,而台湾和日本在过去几十年都成了投资者的“黑洞”。这种发展模式的重点是:利用来自国民储蓄带补贴性质的本土资金和受到控制的汇率机制,推动出口行业的产出增长。这种不惜一切代价实现产出增长的政策,意味着成长型股票的投资者“搞不清这些企业为什么赚钱”。佩蒂斯担心,假如因为加息或币值重估,隐性补贴不复存在,高得惊人的利润率也将荡然无存。


拉弗尔的看法则比较鼓舞人心。他认为,尽管存在种种治理问题,但仅从中国经济的增长趋势来看,中国在全球股票市场中的份额也势必会增加。他估计,按市值计算,中国股市目前仅占全球的1%(按摩根士丹利资本国际指数(MSCI)衡量),可中国在全球GDP中所占的比例却已达到6.9%。


我的同伴Duan和Yu对中国的前景是怎么看的呢?极其乐观!Yu表示:“下一个30年将更加波澜壮阔……我仍然认为,多数西方投资者大概还是低估了中国的发展潜力。”在我们掠过高速路旁隐约可见的数不清的起重机时,我不由得同意这种观点。

作者 :光明泪 时间:2010-11-04 22:53:04
  什么乱七八糟的啊?

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